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Taux et changes : une indigestion d'emprunts d'Etat

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  • Taux et changes : une indigestion d'emprunts d'Etat

    Les marchés obligataires vont-ils souffrir cette année d'une indigestion d'emprunts d'Etat, l'une des sources de financement des plans de relance ?

    Un premier test a été effectué au cours de la semaine qui s'est achevée vendredi 13 février, avec un calendrier d'émission d'emprunts d'Etat extrêmement chargé : plus de 80 milliards d'euros entre les Etats-Unis et l'Europe. Sans réelle difficulté, l'Etat américain a emprunté - à trois, dix et trente ans - pas moins de 67 milliards de dollars (51,8 milliards d'euros).

    En Europe, la plupart des émissions se sont plutôt bien déroulées. L'Autriche a emprunté 1,65 milliard d'euros à onze ans, la Grèce, 7 milliards à trois ans, le Portugal, 762 millions à six ans, sans difficulté. Les Pays-Bas, qui espéraient lever 5 milliards d'euros à dix ans, ont même obtenu 6,5 milliards. "Avec un taux de rendement absolu de 4,11 %, l'emprunt n'était pas très cher", constate un banquier.

    En revanche, l'Allemagne - qui proposait, mercredi, 6 milliards d'euros de titres à dix ans - n'a pas eu toute la demande espérée. Les investisseurs n'en ont pris que 4,2 milliards d'euros. Le titre a été jugé un peu cher. Déjà en janvier, lors de sa dernière adjudication de titres à dix ans, les investisseurs n'avaient acheté que 5,2 milliards d'euros sur les 6 milliards que l'Etat proposait. Curieusement, "en janvier, il y avait eu une sorte d'hystérie de la part des marchés financiers en réaction à l'échec de l'adjudication, alors que là le marché a été muet", constatent les experts de la banque d'affaires Morgan Stanley.

    Certains gestionnaires de fonds d'investissement ont effectué quelques arbitrages. "Cette semaine, nous avons acheté des emprunts de l'Etat grec, mais surtout des obligations émises par les Pays-Bas à dix ans, que nous avons substituées à des emprunts d'Etat allemand, explique Isabelle Vic-Philippe, gestionnaire sur les marchés d'obligations d'Etat chez Crédit Agricole Asset Management. Il n'y a pas un risque significativement plus élevé sur la Hollande que sur l'Allemagne pour une différence de rendement de 0,75 point de pourcentage."

    DES PAYS "VULNÉRABLES"

    Dans l'environnement actuel, la concurrence s'est intensifiée entre les Etats pour capter l'épargne des marchés, et certains n'hésitent pas à emprunter plus lorsque la demande est là. C'est ce qu'avait fait l'Espagne lors de la première semaine de février. Grâce à un taux très attractif sur dix ans, elle avait emprunté 7 milliards d'euros.

    "En temps normal, l'Espagne n'aurait jamais levé autant d'argent, constate un banquier. D'habitude, elle emprunte autour de 5 milliards d'euros. Mais là, elle est très inquiète de savoir si elle bouclera son programme de financement, passé cette année de 36 à 50 milliards d'euros."

    Toutefois, les investisseurs étant sensibles aux inquiétudes sur la solidité financière des Etats, beaucoup privilégient les dettes où ils seront remboursés rapidement : "Ils ont une préférence pour les titres à très court terme, trois ou six mois, qu'ils jugent moins risqués car ils n'imaginent pas un Etat faire défaut à cette échéance. Toutes les adjudications de titres à moins d'un an sont sursouscrites, explique Raoul Salomon, responsable des valeurs du Trésor chez Barclays Capital. Lundi, par exemple, l'Etat français avait 8 milliards d'euros de titres à court terme à vendre, et il y avait 20 milliards de demande des investisseurs. La semaine précédente, il y en avait 28 milliards."

    Pour éclairer les investisseurs - mais aussi couper court aux rumeurs selon lesquelles elle pourrait abaisser la notation financière des Etats-Unis -, l'agence Moody's a publié une étude, jeudi, intitulée Jusqu'où les Etats peuvent s'endetter avant de perdre leur notation Aaa. L'auteur, Pierre Cailleteau, explique qu'"il y a des pays que l'on juge résistants, comme l'Allemagne, la France, le Canada, qui ont une situation assez solide et où l'intensité du choc est faible. D'autres qui sont résilients, comme les Etats-Unis et le Royaume-Uni, où la dégradation des finances publiques est importante mais qui ont la capacité de rebondir. Et d'autres enfin, que l'on juge vulnérables, comme l'Irlande et, dans une moindre mesure, l'Espagne, où l'on peut se demander si le modèle économique n'est pas durablement affecté". Une analyse qui a finalement inquiété davantage les investisseurs sur l'Espagne et l'Irlande.

    Par Le Monde
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