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Dans son dernier rapport annuel, la Banque des règlements internationaux (BRI) critique la politique monétaire des banques centrales. Depuis longtemps maintenant, les taux d'intérêts réels (ligne jaune) et les rendements obligataires à long terme (ligne rouge) n'ont fait que baisser alors même que la dette globale (ligne bleue, dette des secteurs non financiers publics et privés) n'a fait qu'augmenter, volant de record en record.
Les coûts d'une phase prolongée de faibles taux d'intérêts (ZIRP = zero interest rate policy) sont sous-estimés par une politique qui vise uniquement des succès à court terme.
La BRI demande une nouvelle politique monétaire marquée par un changement radical d'orientation. Elle appelle à une coopération plus forte et plus approfondie des banques centrales. Les taux d'inflation faibles ou même négatifs prévu par les banques centrales transmettent des signaux erronés et devraient recevoir moins de poids dans la détermination de la politique monétaire.
En théorie, la baisse des taux d'intérêt, en réduisant le coût du financement des nouveaux investissements, favorise la production de biens, ce qui diminue le chômage et augmente la consommation des ménages. Les effets multiplicateurs avec effet de levier stimulent l'économie mais, dans la pratique, plus grande est la baisse des taux d'intérêt plus l'effet stimulant diminue.
Si une entreprise n'investit pas à un niveau de taux de 2%, elle ne le fera pas non plus à 1% car, en fait, ce qu'elle craint c'est de ne pas écouler sa production. Une réduction à 0%, est, pour l'entreprise, une confirmation de l'aggravation de la situation économique.
Toutes les alarmes se mettent à sonner quand les taux deviennent négatifs, car c'est le signe que la banque centrale craint vraiment une grave récession économique, ce qui stoppe tout nouvel investissement, ce qui handicape encore plus l'économie. L'utilité marginale de la baisse des taux est depuis longtemps atteinte, et toute nouvelle baisse ne sera qu'une mesure contre-productive.
Personne ne prête attention au fait que les épargnants, les fonds de pension ou les assureurs-vie dont les revenus dépendent des intérêts servis sont ainsi forcé, du fait de la ZIRP, de freiner leurs dépenses. Par ailleurs, l'épargne placée sur les marchés monétaire et obligataire qui théoriquement sert à financer machines et équipements subit, en terme réel, une moins-value du fait que les taux ne compensent même pas l'inflation, les frais bancaires et les impôts. Les investisseurs sont ainsi poussés vers des marchés toujours plus risqués, jusqu'aux marchés émergents. L'utilité marginale de la baisse des taux n'est plus qu'un lointain souvenir !
Toute la courbe des taux est déformée et l'argent ne va plus, de manière optimale, vers l'investissement productif et prometteur, ce qui est susceptible de déclencher de nouvelles crises. Quand il devient si facile de financer les nouvelles dettes, le trésorier public choisira cette possibilité sans trop se soucier de la charge d'intérêts future, car il est beaucoup plus difficile et impopulaire d'augmenter les impôts ou de réduire les dépenses. La ZIRP fait fondre la volonté de réformer et les baisses de taux sont devenues contre-productives, comme l'exemple de la Grèce le démontre un peu trop clairement.
Le développement économique dans le monde est encore très fragile, mais la crainte d'une déflation s'est sensiblement réduite. Les institutions supranationales et les banques centrales ne prévoient pas de nouvelle récession pour l'économie mondiale ou pour les pays industrialisés.
D'autre part, la tragédie grecque montre au grand jour ce qui peut advenir d'un pays incapable de mettre en oeuvre les réformes structurelles nécessaires et qui voit sa dette augmenter.
Les banques centrales n'ont fait aucun commentaire sur les déclarations de la BRI. La Fed veut commencer à normaliser la structure de taux d'intérêt américains : la première hausse pourrait être appliquée à l'automne, mais les hausses suivantes se feront à petits pas car le pays surendetté ne peut pas soutenir des taux beaucoup plus élevés. Le Président de la BCE, Mario Draghi, veut quant à lui poursuivre le programme du QE jusqu'en septembre prochain. Et la Banque du Japon va elle aussi continuer sa politique monétaire extrêmement souple.
Conclusion : les banques centrales ont probablement déjà poussé trop loin leur politique de taux zéro. A ce niveau de taux, les effets contre-productifs sont déjà visibles. Il n'y a plus de véritable volonté de réformer pour faire baisser la dette publique et réduire les déficits budgétaires. Actions, obligations, immobilier et autres formes d'actifs sont déjà dans une bulle de prix spéculatifs.
Agora
Les coûts d'une phase prolongée de faibles taux d'intérêts (ZIRP = zero interest rate policy) sont sous-estimés par une politique qui vise uniquement des succès à court terme.
La BRI demande une nouvelle politique monétaire marquée par un changement radical d'orientation. Elle appelle à une coopération plus forte et plus approfondie des banques centrales. Les taux d'inflation faibles ou même négatifs prévu par les banques centrales transmettent des signaux erronés et devraient recevoir moins de poids dans la détermination de la politique monétaire.
En théorie, la baisse des taux d'intérêt, en réduisant le coût du financement des nouveaux investissements, favorise la production de biens, ce qui diminue le chômage et augmente la consommation des ménages. Les effets multiplicateurs avec effet de levier stimulent l'économie mais, dans la pratique, plus grande est la baisse des taux d'intérêt plus l'effet stimulant diminue.
Si une entreprise n'investit pas à un niveau de taux de 2%, elle ne le fera pas non plus à 1% car, en fait, ce qu'elle craint c'est de ne pas écouler sa production. Une réduction à 0%, est, pour l'entreprise, une confirmation de l'aggravation de la situation économique.
Toutes les alarmes se mettent à sonner quand les taux deviennent négatifs, car c'est le signe que la banque centrale craint vraiment une grave récession économique, ce qui stoppe tout nouvel investissement, ce qui handicape encore plus l'économie. L'utilité marginale de la baisse des taux est depuis longtemps atteinte, et toute nouvelle baisse ne sera qu'une mesure contre-productive.
Personne ne prête attention au fait que les épargnants, les fonds de pension ou les assureurs-vie dont les revenus dépendent des intérêts servis sont ainsi forcé, du fait de la ZIRP, de freiner leurs dépenses. Par ailleurs, l'épargne placée sur les marchés monétaire et obligataire qui théoriquement sert à financer machines et équipements subit, en terme réel, une moins-value du fait que les taux ne compensent même pas l'inflation, les frais bancaires et les impôts. Les investisseurs sont ainsi poussés vers des marchés toujours plus risqués, jusqu'aux marchés émergents. L'utilité marginale de la baisse des taux n'est plus qu'un lointain souvenir !
Toute la courbe des taux est déformée et l'argent ne va plus, de manière optimale, vers l'investissement productif et prometteur, ce qui est susceptible de déclencher de nouvelles crises. Quand il devient si facile de financer les nouvelles dettes, le trésorier public choisira cette possibilité sans trop se soucier de la charge d'intérêts future, car il est beaucoup plus difficile et impopulaire d'augmenter les impôts ou de réduire les dépenses. La ZIRP fait fondre la volonté de réformer et les baisses de taux sont devenues contre-productives, comme l'exemple de la Grèce le démontre un peu trop clairement.
Le développement économique dans le monde est encore très fragile, mais la crainte d'une déflation s'est sensiblement réduite. Les institutions supranationales et les banques centrales ne prévoient pas de nouvelle récession pour l'économie mondiale ou pour les pays industrialisés.
D'autre part, la tragédie grecque montre au grand jour ce qui peut advenir d'un pays incapable de mettre en oeuvre les réformes structurelles nécessaires et qui voit sa dette augmenter.
Les banques centrales n'ont fait aucun commentaire sur les déclarations de la BRI. La Fed veut commencer à normaliser la structure de taux d'intérêt américains : la première hausse pourrait être appliquée à l'automne, mais les hausses suivantes se feront à petits pas car le pays surendetté ne peut pas soutenir des taux beaucoup plus élevés. Le Président de la BCE, Mario Draghi, veut quant à lui poursuivre le programme du QE jusqu'en septembre prochain. Et la Banque du Japon va elle aussi continuer sa politique monétaire extrêmement souple.
Conclusion : les banques centrales ont probablement déjà poussé trop loin leur politique de taux zéro. A ce niveau de taux, les effets contre-productifs sont déjà visibles. Il n'y a plus de véritable volonté de réformer pour faire baisser la dette publique et réduire les déficits budgétaires. Actions, obligations, immobilier et autres formes d'actifs sont déjà dans une bulle de prix spéculatifs.
Agora